股票融资规则
“10年（2015年）前，我去日本留学时，当时100万日元的学费要7万多元人民币；如今，我辛苦干一个月到手100万日元，换回人民币也就4万多，凭空蒸发了2万多元人民币。”在日本生活定居的华人小王通过社交媒体告诉第一财经。
近半年来，日元在外汇市场上一直处于下行通道。更意外的是，在12月19日，日本央行加息25个基点至30年新高后，也难阻日元颓势。19日下午，日元兑美元走贬至157.76的四周低点。本周，日元的全线溃败还在延续。22日日元兑欧元报184.92日元，兑瑞士法郎报198.4日元，美元接近11个月低点157.37日元。日元兑人民币更是跌至0.045，创下历史最低纪录。也就是说，当前100日元能兑换到的人民币还不到4.5元。与三年前相比，日元汇率足足跌去了20%。日元依旧在历史性贬值局面中挣扎。
上海市日本学会会长、上海对外经贸大学日本经济研究中心主任陈子雷教授告诉第一财经，按照经济学逻辑，日本央行加息，利于日元升值，“因为银行的利息更高，会吸引更多的海外资金回流日本，对日元的买入需求理论上会上升。但这一次却出现奇怪的现象：加息以后日元反而贬值，说明市场并不看好高市政府的政策。”
日本央行加息难阻日元颓势（来源：新华社资料图）
央行加息“太佛系”？
在日本央行加息后，有经济学家用“松开油门而非踩刹车”精准地概括了日本央行此次行动的保守性。在日本核心CPI连续44个月高于2%通胀目标、输入性通胀压力持续加剧的背景下，25个基点的加息力度，对于日本政府期望的“遏制通胀、稳定汇率”的目标显然还远远不够。
更关键的是，日本央行行长植田和男在政策声明中反复强调，当前宽松的金融条件仍将维持，未来进一步加息的节奏完全取决于2026年春季劳资谈判结果。这种“渐进式”表态又彻底击碎了市场对“鹰派转向”的幻想。
日本央行的金融政策决定会议后，作为日本长期利率指标的10年期新发国债收益率突破重要关口2%，并继续遭到抛售，收益率升至2.020%，达到自1999年8月触及2.040%以来的水平。22日，这一数据一度上升至2.070%，创历史新高。
陈子雷认为，加息以后贷款成本上升，从投资回报率来看，一种是流入股市，另一种就是购买债券，“但在日本央行‘模棱两可’表态后，日本的长债收益率创26年新高，说明没有人选择购买债券。这就反映出，除了部分资金的确流向股市、推高了日股外，本该留在国内市场的这部分流向海外了。外界对日本的公共债务的财政风险还是有所担忧，认为资金留在日本国内看不到收益的前景。”
牛津经济研究院日本首席经济学家长井滋人（Nagai Shigeto）此前对第一财经表示，随着财政前景的变化，10年期日本国债（JGB）的收益率将在2026年底升至2.1%，在2027年底升至2.3%，高于此前预期的1.8%。
此次加息前，贝莱德（BlackRock）日本首席投资策略师Yuichi Chiguchi就已警示，如果日本央行在抑制通胀方面“落后于形势”，明年日本市场可能会受到冲击，“他们将不得不苦苦追赶通胀。这种落后于曲线的情况是市场最讨厌的一种情况。”
高市政策“投机性很强”
除了日本央行“加息加晚”了的定论外，冈三证券高级策略师武部力也强调，高市政权所倡导的积极财政路线是导致日元贬值的原因之一。
11月底，日本内阁批准了一项规模为18.3万亿日元的追加预算，以支持高市政府的经济刺激方案。据日本财务省的声明，其中11.7万亿日元将通过发行新债券来弥补。
武部表示：“日本央行将政策利率上调至0.75%，而美国则已将政策利率下调至3.5%～3.75%，日美利差确实在缩小。从理论上看，这是利好日元的因素。但市场更担忧的是，积极财政政策可能导致日本财政状况进一步恶化。尤其是海外投资者对日本财政的警惕情绪较强，日元的信用受到影响。”
陈子雷告诉第一财经，对于国债怎么还，高市政府并没有给出明确的方案，仅表示经济转好后，税收会有所增加，所以国债偿还不会成为问题，“但是，现在市场的反应恰恰是对她这番表态的担忧和质疑。”
陈子雷认为，结合高市政府此前相当容易地推动了补充预算案，可以看出高市本人对日本的国债以及公共债务的情况并不是非常在意，“这背后就显示出，其实高市对自己执政信心并不足，并不认为自己是个可以长期维持的政权。在未来充满不确定的情况下，她选择使用‘强心针’，来提高短期的支持率。而且无论她的外交政策，还是经济政策都能看出，高市的投机性很强。”
据日媒称，明年4月开始的日本新财年预算总规模可能扩大至创纪录的120万亿日元（约7600亿美元）或以上，而本财年初预算为115万亿日元，被指相当激进。
“除了更高的赤字，高市政府的财政宽松政策对经济增长的作用可能依旧有限，但会进一步推高债务与GDP之比。”长井分析道，“如果日本政府在2026~2027财年之后将赤字维持在GDP的2.5%，那么到2030年左右，债务与GDP之比将从目前的215%升至230%。”而且，他还强调，要警惕无节制的财政扩张可能导致国债收益率持续上扬叠加日元进一步贬值的局面，届时容易引发金融市场的混乱。
日本近日最新民意调查显示，首相高市早苗内阁的支持率下跌，最新支持率是67.5%，较上次11月的调查下跌2.4个百分点，不支持率是20.4%。对于此前通过的补充预算案，64.6%的受访者表示，高市内阁的做法让人更加担忧日本的财政健康状况。
日本政府要“救市”？
陈子雷认为，纵观高市政府推行的一系列经济政策，她的货币政策和财政政策并不协调，“日本央行关注于的是对通胀的治理，要坚定地实施退出战略，但大规模财政刺激其实不利于通胀的控制。”
22日，日本财务大臣片山皋月也表示，日本在面对与基本面不符的汇率波动时“有充分回旋余地”采取果断行动。这是她迄今对投机资金最强硬的警告之一。在暗示可能进行直接汇市干预的同时，片山也谈到，随着高市政府推动更强劲的经济增长，日本短期内的财政压力可能会加大，“转向积极财政政策时，我们在开始之前就知道第一财年部分财政数字会恶化，但这不是问题。”当天稍早时候，日本最高外汇事务官员三村淳就近期外汇市场走势发出警告，“我们看到市场出现单边突然波动，尤其是在上周货币政策会议之后，这令我深感忧虑。我们将对过度波动采取适当应对措施。”
在日元持续贬值的背景下，三井住友银行信托银行投资研究主管山口正弘（Masahiro Yamaguchi）认为，日元在外汇市场上的走势已成为未来影响日本央行加息节奏的关键变量。若日元贬值趋势失控，日本央行或被迫在“稳汇率”与“控通胀”之间重新权衡，进而延缓紧缩步伐。
对于明年加息前景，陈子雷预计会有两次股票融资规则，可能最终利率会调整至1.25%。目前多家机构的分析师也普遍预期日本央行将在未来六个月左右再度回到按兵不动的轨道上，但若日元兑美元继续跌向160关口，日本财务省可能不得不出手干预外汇市场。数据显示，日本财务省去年为支撑日元在外汇市场投入约1000亿美元，出手区间大致在美元兑日元160附近。
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